No hubo acuerdo con Irán “en un día o dos” como prometieron Trump y Scott Bessent, el secretario del Tesoro. Lo que habrá, en cambio, son sanciones económicas “nunca vistas” con el propósito de someter su voluntad. El precio del crudo acusó recibo. Y el barril de Brent volvió a superar los 90 dólares. Con la energía en alza, Wall Street ya no pudo fingir demencia. La promesa de una paz inminente era el tranquilizante que calmó la ansiedad de la curva de rendimientos. Pero, después de las subastas de bonos del Tesoro a 10 y 30 años, la medicina se canceló. No se produjo tampoco, hay que decirlo, una rabieta súbita de los bonos como se temía. Nada parecido al “taper tantrum” que le estalló a la Fed de Ben Bernanke en 2013. No sucedió un latigazo de 100 puntos base. Esta vez fue diferente. La irritación de los bonos escaló a fuego lento. Y Bessent intervino antes que explotara el berrinche. Prevenir es mejor que curar. Claro que el secretario del Tesoro no viene a remediar el déficit. Ni a podar la deuda. Solamente, a quitar la picazón. Otra vez, Bessent al rescate. Es su especialidad (como funcionario). Pisa un terreno conocido – bonos y monedas – que supo merodear al acecho cuando él también era un bond vigilante. Por esa razón, desde que asumió Trump, es, además, el encargado principal de cuidarlo. La instrucción que recibió entonces fue sencilla. “Las tasas largas deben bajar de inmediato”. Y así fue. En enero del año pasado, durante los últimos días de la Administración Biden, la tasa de diez años tocó el máximo del ciclo – 4,80% -. Bessent velaría luego por su reducción sostenida con llamativo éxito hasta que Trump desató la guerra en Irán. Es llamativo porque, en el transcurso, ni el déficit ni la deuda pública dejaron nunca de crecer. Sin embargo, no ocurrió una crisis cuando el Congreso aprobó el paquete de rebaja de impuestos el año pasado. Tampoco cuando la Corte Suprema ordenó la devolución de todo lo recaudado por los aranceles recíprocos mal cobrados. ¿Cómo logró Bessent sedar a los bond vigilantes por largo tiempo, si corcovean tan ariscos en la actualidad? No necesitó inventar nada. Hizo lo mismo que le criticaba a Janet Yellen, su antecesora en el Tesoro. Solo que con mucha mayor intensidad. En esencia, acortó la duración de las emisiones de deuda pública. Aumentó el volumen, y el peso relativo, de las letras del Tesoro (instrumentos que no superan el año). Como las letras se colocan a descuento, no pagan tampoco intereses explícitos. Diez años atrás, representaban entre 10% y 15% de la deuda negociable del Tesoro. Hoy, 22%. Así, cuando se discutió el paquete impositivo, Bessent convenció a los bond vigilantes de que todo incremento del déficit fiscal sería absorbido por el tramo corto de la curva. Para ellos, en dichas condiciones, su aprobación fue un “non event”. También fue Yellen quien reanudó las recompras regulares de las viejas emisiones de deuda en 2024 (abandonadas en 2002). Bessent las incrementó sustancialmente. No se escucharon demasiadas quejas entonces. Llueven sí, ahora, que anunció que las ampliará para apaciguar el temporal. Es apenas una moneda – 14 mil millones de dólares en un océano de 32 billones de deuda en poder del público – aunque constituye una señal importante. Bessent confía en que su bagaje de trucos volverá a prevalecer. Tanto que ni siquiera simula un emprolijamiento de las cuentas del fisco para cubrir las apariencias. Se escribió en esta columna: el general Trump estropeó los planes del presidente Trump. La guerra en Irán comenzó el 27 de febrero. La tasa de diez años estableció un mínimo de 3,93% el 3 de marzo. De ahí en más todo se hizo cuesta arriba. Casi seis meses más tarde, el martes, rozó 4,75%. La debacle del bono de 30 años fue más pronunciada. Y vistosa. Su rendimiento llegó a 5,33%, el tope de los últimos 25 años. Y, como se dijo, Bessent saltó al ruedo con sus anuncios antes que la convulsión estallara. Frenó la procesión cuando todavía avanzaba en orden. ¿Qué estropeó el andamiaje que armó Bessent con esmero, y éxito hasta marzo? ¿Fue la guerra? Sí. El crudo Brent comenzó el año en 60 dólares el barril y hoy cuesta 53% más. Pero, las expectativas de inflación implícitas en los precios de los bonos no cambiaron. Por fortuna (sino las tasas serían todavía más altas). La inflación subió. Las expectativas de mediano plazo, no. No obstante, las tasas nominales treparon de la mano de las tasas reales de interés. ¿Habrá sido la bonanza de la inteligencia artificial (IA), entonces? También contribuyó. No solo porque se disparó el gasto de inversión. Los hiperescaladores, que otrora se financiaban con sus propios ahorros, debieron apelar a enormes colocaciones de deuda. Y no eludieron los plazos largos. Alphabet, por caso, emitió un bono centenario. La duración que le quitó Bessent a los mercados con el uso intensivo de las letras del Tesoro, la repusieron las colocaciones de la IA (y con creces). Pero también colaboró la Fed del amigo Kevin Warsh. Cruzarse de brazos, y bloquear la iniciativa de izar la tasa de fed funds que promovieron Logan, Hammack y Kashkari en julio, recargó la presión sobre las tasas más largas. Y su revuelo forzó a Bessent a involucrarse. ¿Dónde estamos parados hoy? Se cayó el deal imaginario con Irán. Alguien convenció a Trump de que debe apretar más las clavijas. Se sabe que al mercado de crudo no le va a gustar. ¿Volverá el barril a cotizar por encima de los 100 dólares? Está claro que así la mejora de la inflación de junio y julio se revertirá. La reunión de la Fed en septiembre será para alquilar balcones. Trump no duda de Warsh, pero, ¿podrá retener el apoyo de la mayoría? Y si lo consigue, ¿quién se ocupará de sosegar a la inflación? La intervención del Tesoro opera en ese trasfondo. El gobierno pretende que los mercados financien el déficit fiscal más la próxima fase de la guerra en Irán (que supone una mayor tensión en los mercados de energía) más la bonanza de la IA, todo sin desacelerar un ápice y en simultáneo, a tasas que no sean muy superiores a las que rigen actualmente. Pero hay más: a la Fed se le pedirá que baje las tasas para que Warsh las mantenga sin cambios, a salvo de la suba que instigan los disidentes. ¿No será demasiado? ¿Qué capacidad tiene Bessent de llevar esta agenda a cabo? Más de lo que se acepta a primera vista. Hay que entender que se trata de un parche de muy corto plazo. Las recompras adicionales que anunció el Tesoro cesan el 4 de noviembre. La elección de mitad de término se celebra un día antes. Un acuerdo con Irán que reabra la navegación por Ormuz – y la caída vertical de los precios de la energía – tornaría abstracta toda esta discusión. Y de acá a noviembre, es muy probable que Trump cambie su estrategia militar, y hasta varias veces, si los resultados no son los esperados. Restablecer una tregua que preserve la ambigüedad del statu quo también serviría para la distensión. Dicho esto, si lo que Bessent pretende es suprimir (o desacelerar) la suba de tasas en un tramo específico de la curva de bonos – la parte larga – puede conseguirlo. Claro que son dos los tramos que procura anestesiar, porque también rechaza cambios en la parte corta, que maneja la Fed. Los mercados, que probarán su determinación en la arena de los diez años, ya se acomodaron. Subieron las tasas en la “panza” de la curva: de dos a siete años. Y se tomaron la libertad de “shortear” el dólar a sabiendas de que una caída moderada no provocará escozor. Más bien, de paso, lo ayudará a Bessent a sostener el yen japonés (su penúltima intervención). Otra reverberación, el rally potente del bitcoin, por el contrario, ensambla perfectamente con la agenda legislativa que impulsa Trump, la Clarity Act. Y también, es de presumir, con las carteras de inversión de la familia. Por último, para la Bolsa, un berrinche de los bonos era un peligro inminente. La movida del Tesoro es una desprolijidad y un escándalo. Pero si su celo remueve el peligro, aunque no lo diga, le resultará preferible. Bessent, quien señaló ya que puede aumentar el tamaño de las recompras más allá de los 14 mil millones de dólares anunciados, las presentó como una operación de soporte de liquidez. Es decir, comprará viejas emisiones de deuda de largo plazo, que son ilíquidas y se ofrecen a altos rendimientos (precios bajos). Y las fondearía con nuevas emisiones, que gozan de amplia liquidez secundaria y tasas más bajas. Esa transacción voluntaria se podría realizar con ganancia para el fisco y en un volumen apreciable. Pero son las tasas de las emisiones líquidas las que motivaron, en primer lugar, su reacción. No es evidente por qué agruparlas en un conjunto mayor debería recortar sus rindes significativamente. Ese no es el problema. No será, por ende, tampoco la solución. Los mercados (sobre)entienden –por eso hablan de operación twist – lo que Bessent no dijo: que financiará las recompras con nuevas emisiones de deuda de menor duración. Así se explica la suba de tasas en el vientre de la curva. Aunque recién el 9 de septiembre se ejecutará la primera transacción como para corroborarlo. Conviene saber por último que Bessent podría, lisa y llanamente, achicar las colocaciones de nueva deuda si es que los mercados deciden confrontarlo (incluso, sin necesidad de hacer recompras). Llegado el caso, podría ensayarlo en todos los tramos de la curva. Las tenencias de cash del Tesoro – que rondan los 900 mil millones de dólares (el equivalente al déficit fiscal de cinco meses) – lo sitúan en una posición de gran flexibilidad. Irónicamente, aun sin mover un dedo para abatir el desborde de las cuentas públicas. En los hechos, eso es lo que se ve forzado a realizar cada vez que la política gatilla un “shutdown” del gobierno. Ganar la pulseada, eso sí, no evitará la erosión de la credibilidad del Tesoro. Pero esa es otra historia. Y posee un antídoto. La Fed – que tiene a su cargo velar por la estabilidad de precios – podría reforzar su credibilidad si toma el toro por las astas. Un modesto aumento de un cuarto de punto en la tasa de fed funds bastará para lograrlo. Si el chairman Warsh lo propicia, tanto mejor. Pero tampoco es necesario. Paradójicamente, la Fed, si actúa así, con clara independencia, le facilitará a Bessent la deshinchazón efectiva de las tasas largas.
